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国金证券:国金晨讯 半导体行业“增速换挡”确
作者:admin 发布日期:2019-01-10 07:47

  研究点评半导体周报、中兴通信/光环新网/杭氧股份/杭氧股份/恒瑞医药/丽珠集团/水晶光电/我乐家居/仙琚制药/深高速/韵达股份/广深铁路/欧派家居/凯文教育/全筑股份/银河娱乐/酒鬼酒/尚品宅配/中青旅/好未来/华贸物流

  半导体周报、中兴通信/光环新网/杭氧股份/杭氧股份/恒瑞医药/丽珠集团/水晶光电/我乐家居/仙琚制药/深高速/韵达股份/广深铁路/欧派家居/凯文教育/全筑股份/银河娱乐/酒鬼酒/尚品宅配/中青旅/好未来/华贸物流/医药行业点评

  近期美国半导体大厂的股价纷纷出现大跌,美国费城半导体指数从今年10月以来已经下跌了16.12%,全球半导体销售增速从今年8月份开始也大幅放缓,我们认为全球半导体行业“增速换挡”趋势已经确立,而且从全球及北美半导体设备出货额大幅下降也能够印证晶圆厂投资放缓。由于美国半导体大厂的产品需求开始下降,导致公司业绩不达预期,拖累股价大幅杀跌。以本轮驱动半导体行业上涨的两大引擎“车用半导体市场”和“云服务器市场”为例,全球汽车最大的消费市场--中国的汽车销量下滑幅度较大,抑制了车用市场半导体的需求,而服务器厂商前期由于担心存储器价格继续飙涨“重复下单”导致库存较高,叠加英特尔新产品供应不足换机动力不足,导致存储器下游需求疲软。我们认为此轮半导体行业的高增长阶段已经结束,需要警惕行业风险的出现。

  韦尔股份业绩符合预期,位于预告区间偏下。主营业务中分销业务业绩受毛利率影响较大,我们认为主要是下游元器件涨价导致分销业务毛利率同比上升,预计未来一段时间公司分销业务毛利率会逐步趋向于往年正常水平,短时间内难以再一次出现大幅波动。自研产品需求稳定,价格波动幅度较小。同时公司拟参与竞买芯能投资、芯力投资100%股权,两者共持有北京豪威10.55%股权。北京豪威所在的CIS市场前景看好,多摄手机发展速度与渗透率增长超出我们的预期,我们预计在未来一年内三摄手机将占领旗舰机市场,并逐步向中端机型拓展。

  风险提示:存储器价格继续下跌,车用半导体产品需求放缓,半导体行业增速大幅下降。产权交易失败风险;重组失败风险;电子行业下游需求不足导致业绩不达预期。

  我们预计,公司2018-2020 年归母净利润分别为-66、48、65亿元,对应当前PE分别 为-11倍、15倍、11倍,目标价25元,维持“买入”评级。

  公司发布《2018年三季报》,18年前三季度共实现营业收入587.66亿元,同比下滑22.26%;归母净利润-72.60亿元,同比下滑285.92%;18年三季度实现收入193.32亿元,同比下滑14.34%;归母净利润5.64亿元,同比下滑65.01%。

  公司经营快速恢复,加大研发投入为5G蓄力。公司三季度实现收入193.32亿元,同比下滑14.34%;销售毛利率36.51%,较上年同期提升6.98pp。我们判断主要是由于终端业务恢复需要一定时长,Q3公司业务结构中高毛利业务(运营商及政企)占比提高所致。公司三季度销售净利率2.92%,较去年同期下滑4.84 pp,我们判断主要受公允价值变动损益、营业外支出及研发支出影响。2018Q3公司衍生品套期保值投资(外汇远期合约)产生-3.82亿公允价值变动损益,受诉讼赔偿影响产生2.11亿营业外支出。同时公司加大5G研发投入,产生研发费用34.65亿,较上年同期增长37.5%。业绩波动背景下,公司加强费用管控力度,三季度销售费用19.12亿元,同比下降37.49%。总体来看,公司经营快速恢复,研发投入不降反升为未来抢占5G市场打下良好基础。

  预期公司2019年Q2实现单季盈利10亿,完成从业务恢复期到成长发展期的切换。公司运营商业务和政企业务2018Q4预期将完全恢复正常,最大的业务不确定性来自消费者业务。公司手机终端业务主要为运营商定制,禁运事件前主要客户来自欧洲和北美市场。根据产业链调研,类似2B2C类项目的供货周期为6-9个月,2019Q1前终端业务难以实现大幅改善。我们认为,单季盈利重回10亿是公司业务全面恢复的标志。根据我们的模型预测,公司单季盈利有望在19年Q2重回10亿水平,同时伴随5G商用展开,公司将进入新的成长发展期。

  中国2019年5G资本开支或超预期,公司凭借其5G领先优势将充分受益。考虑到全球5G部署进程加速以及国内经济下行压力加大等因素,我们预判中国2019年5G资本开支存在较大超预期可能,5G基站建设量有望达到全球60%水平。公司凭借领先技术和交付能力,有望通过市占率提升实现业绩高速增长。风险提示:终端业务恢复不达预期;运营商集采份额不达预期;运营商资本开支不达预期

  当前我们维持对公司的盈利预测,预计公司2018-2020年实现净利润分别为7/10/14亿元, EPS 0.49/0.67/0.94元,对应当前PE分别为 26倍、19倍和14倍,维持“买入”评级。

  10月25日,光环新网发布三季报公告。2018年三季度实现营业收入17.00亿,同比增长55.72%;归母净利润1.83亿,同比增长58.61%;2018年前三季度共实现营业收入44.82亿元,同比增长54.78%;归母净利润4.75亿,同比增长46.14%。

  业绩整体符合预期,受益于IDC及云计算业务增速显著。公司Q3实现销售毛利率19.80%,上涨1.27pp;销售净利率10.77%,同比上涨0.15pp。公司前三季度云计算及相关服务(AWS+无双科技)实现收入超31亿元,较上年同期增长约60%;IDC及其他业务收入近14亿元。受收购科信盛彩影响,公司资产负债率由去年同期的30.23%提升至当前的40.61%,主要由于尚未支付的收购对价产生其他应付款6.88亿元。此外,公司在公有云、IPv6及区块链方面持续加大研发,前三季度投入研发费用1.11亿元,同比增长63.75%。

  并购科信盛彩,IDC资源进一步增厚。公司收购科信盛彩拥有亦庄绿色互联网数据中心,规划标准机柜数量8,100 个,上架率约80%。目前科信盛彩数据中心已经为Vivo、优帆科技、美团、阿里、亚马逊等知名互联网企业提供 IDC 服务,在手订单充足。2018-2020年业绩承诺净利润分别不低于 9,210万元、12,420万元、16,100 万元。本次收购完成后,公司IDC机柜储备将达近5万个,进一步增厚公司业绩。

  中美IDC龙头对比,光环新网相对低估。我们采用P/FFO倍数对中美IDC龙头估值水平进行了对比。目前估值18年P/FFO倍数为:DLR光环新网=Equinix宝信万国数据,分别是18倍、22倍、22倍、24倍、154倍。光环新网目前估值与Equinix相当,18年P/FFO值仅22倍左右,但近三年的FFO年均增速高达44%,远高于海外厂商,理应给与更高的估值倍数。从公司历史水平看,P/FFO估值基本在30倍左右,我们认为光环新网目前处于相对低估状态,持续看好。风险提示:公有云业务发展不及预期;贸易摩擦影响AWS合作;IDC机房建设不及预期

  风险提示:钢价下跌、油价大幅波动的风险;煤化工项目批复与开工不及预期;气体项目运营不畅;零售气体价格大幅下跌风险;限售股解禁的风险(18.8.14)。

  杭氧股份披露2018年三季报与全年业绩预告。公司2018年前三季度实现营业收入59.68亿元,同比+28.33%;归母净利润5.40亿元,同比+160.35%。公司预告全年净利润约7.10至8.40亿元,同比+96.84%至132.88%。业绩符合预期。

  转型成效显著,业绩已迈入上升通道:2018年前三季度,公司业绩实现快速增长,归母净利润达5.4亿元,同比+160.35%,主要是因为公司承接设备类销售合同保持增长、零售气体实现供销两旺使得气体业务利润水平较上年有较大幅度的增长。随着设备业务、气体销售业务协同不断深入,公司综合毛利率实现显著提升,前三季度达23.13%,同比+2.76ppt。此外,公司经营效率不断提升,管理费用率、销售费用率与财务费用率分别同比-3.30ppt、-0.29ppt与-0.88ppt,销售净利率达9.63%,同比+4.91ppt。

  液态气体供需关系维持紧张,公司气体业务大步迈入收获期:钢铁等去产能波及空分设备、环保政策趋严导致近两年液态气体市场供需紧张,2017年以来液态气体价格出现上涨。根据卓创资讯大宗商品数据,2017年初至今,氧气、氮气价格分别上涨71%、31%,我们认为,规模生产的气体厂商将在此轮涨价中大幅受益。同时,公司约半数气体项目于2010年前后布局,现已逐渐甩掉折旧包袱,大步迈入业绩收获期。

  三大下游产业转型升级拉动设备投资,公司龙头优势凸显:进入“十三五”时期,国家聚焦炼化产业规模化与一体化布局、重启以现代新型煤化工为主的项目工作、淘汰钢铁落后产能与加快推动产能置换,预计拉动总计约350.42至368.42亿元的空分设备需求。我们认为,公司作为国内大型及以上空分设备的绝对龙头,将显著受益各大产业升级项目的密集落地。2017年以来,公司已获取以大型、特大型空分设备为主的设备订单近60亿元。

  考虑到公司研发投入、股权激励费用、新品种上市等因素,我们预计2018-2020年EPS分别为1.09/1.47/1.9元,对应PE分别为52.0/38.6/29.9倍。

  风险提示:国产仿制药带量存在不确定性;创新药后续研发进展存在不确定性;海外仿制药及创新药品种获批存在不确定性。进口抗癌药零关税进入中国的影响存在不确定性。预付、投资收益、营业外支出等项目的变动存在不确定性。

  近日,公司发布2018三季报,收入约124.58亿元,同比约23.77%;归母净利约29.12亿元,同比约25.1%;扣非归母约27.79亿元,同比约22.16%。公司整体业绩略超预期,季度环比改善仍将持续。

  整体业绩略超预期,季度环比持续改善,下半年新品陆续获批贡献业绩:公司前三季度实现收入约124.58亿元,同比增速约23.77%,归母净利润约29.12亿元,同比增速约25.1%,整体业绩超预期。2018Q1-Q3收入端单季度同比增速分别为21.7%、22.94%、以及26.24%;2018Q1-Q3归母利润端单季度同比增速分别为16.95%、26.09%、以及32.85%;公司季度业绩环比持续改善,预计四季度环比改善趋势维持不变。我们预计三季度环比改善的原因主要和新品种陆续获批有关,例如硫培非格司亭注射液19K(2018.5.8获批)、马来酸吡咯替尼片(2018.8.12获批)、白蛋白紫杉醇注射剂(2018.8.27获批),以上新获批品种预计Q3-Q4为公司贡献业绩。

  吡咯替尼如期上市,销售值得期待,重磅品种PD1获批在即:公司乳腺癌小分子新药吡咯替尼该品种已于近期获批,销售峰值有望达到25-30亿。另一重磅创新药品种PD-1目前申报生产并进入优先审评,我们预计处于现场核查阶段,有望明年上半年获批上市。目前国内已有两家外资PD-1获批上市,国产申报生产的PD-1共四家(恒瑞医药、君实生物、信达生物、百济神州),公司是其中一家,有望第一梯队获批上市。

  研发费用投入持续加大,临床早期潜力品种值得重点关注:公司前三季度研发费用约17.37亿元,占收入比例约13.94%,同比增速约39.68%。三季度SHR0302获批FDA临床、SHR1702、INS068进入临床、SHR1701进入临床等。我们预计新进入临床的品种当中不乏重磅新药,建议关注处于临床中的CDK46、PD-L1/TGFβ、CD47等靶点新药。

  我们预计公司2018-2019年的净利润为:11.95/13.72/15.74亿,考虑到公司收入结构改善,在单抗和微球的持续的研发布局,给予买入评级。

  丽珠集团发布财务公告:截止2018年9月30日,实现营业收入68.41亿,同比增长4.9%;实现归属母公司净利润9.4亿,同比增长-77.86%;实现扣非归母净利润7.96亿,同比增长17.15%;实现经营活动现金流净额6.26亿,同比增长-32.47%;ROE为8.76%。同时预计2018年扣非净利润增长15-30%。

  业绩符合预期,辅助下滑导致业绩持平;但核心专科药保持高速增长,收入利润结构改善,研发稳步推进。

  1、收入端受辅助用药下滑的影响整体4.9%的增长但是核心专科药品高速增速,收入结构改善。其中1)西药制剂增长15.05%至33.56亿,核心品种艾普拉唑系列保持35.81%的高速增长;亮丙瑞林微球增长35.38%至5.9亿。鼠神经生长因子下滑16.04%至3.6亿,预计未来仍将保持下滑。2)中药制剂下滑24.16%至12.28亿,其中参芪扶正注射液受政策限制,下滑36.18%。3)原料药系列受益于阿卡波糖、林可霉素、万古霉素等品种的放量,整体增长15.37%至17.41亿,较二季度有所下滑。预计随着一致性评价推进,公司原料药地位将进一步提升。4)诊断试剂及设备同比增长9.85%至4.86亿,受下游采购影响增速较二季度有所下滑。

  2、利润端:扣除利息收入和汇兑收益,公司扣非净利润保持持平,主要受辅助用药下滑的影响。未来我们预计鼠神经生长因子和参芪扶正的合计销售额占公司整体销售收入的比重由顶峰时期的40%多下滑到2018年的15%左右,预计2019年占比进一步下滑,整体来看,受限制的两个品种已经从公司的战略性品种逐步降为小品种,对于公司业绩整体影响不大,成为现金流的来源之一。与此同时,我们看到公司具有竞争力的创新药(艾普拉唑系列)、特色专科药(亮丙瑞林等)占比逐步提高,收入结构都将进一步改善。

  3、研发方面:研发稳步推进,重组绒促性素有望近期上市。单抗研发包含13个不同临床前及临床期项目,其中10个为创新药;针对HER2、PD1靶点重点推进。微球研发:核心品种亮丙瑞林微球(1个月)已成功上市并销售。公司目前共有6个不同的产品处于管线中。

  目前股价对应PE为17×、15×、12×,给予目标价15.13,买入评级。我们调整公司2018-2020年公司实现归母净利润4.91、5.62和7.05亿元的盈利预测(上次为4.60、5.17和6.71亿元)。

  风险提示:三摄、3D摄像头在智能手机中的渗透率不达预期;大客户销量不及预期;2018年12月份共有363.35万股限售股解禁。

  公司18年Q3实现营收7.30亿,同比增长26.5%;实现归母净利润1.48亿,同比增长27.41%,其中扣非归母净利润1.45亿,同比增长32.0%;2018年前三季度实现归母净利润4.05亿(含投资收益),同比增长49.7%。

  大客户3D Sensing拉动窄带滤光片销量: 2018年大客户三款新机全部采用前置3D Sensing,2017年则是一款机型采用前置3D Sensing,今年大客户对窄带滤光片的需求有成倍的增长。

  国产手机三摄、3D Sensing、屏下指纹导入高端旗舰机:华为继P20 Pro采用后置三摄方案后,10月发布的Mate20全系列采用后置三摄,并在Mate20 Pro中采用前置3D Sensing方案,在其中部分机型(Mate20 Pro(UD))中采用屏下光学指纹方案,公司独供Mate20 Pro(UD)屏下指纹以及Mate20 Pro的3D Sensing中的窄带滤光片。

  良率、产能利用率提升促进公司毛利率提升:公司三季度产能满产,江西工厂良率持续爬坡提升,促使公司三季度毛利率提升至31.2%,环比改善3.5%,对比上半年改善4.1%。

  未来成长动力充足,三摄和3D Sensing明年均有希望快速渗透:明年国产品牌以及大客户的旗舰手机都很有希望采用后置三摄,预计三摄在智能手机的渗透率有望提升至10%,此外3D Sensing也将在国产智能手机中继续快速渗透,公司窄带滤光片以及蓝玻璃滤光片业务有望迎来快速增长。

  公司产品精准卡位35-45岁消费能力较强人群,募投产能快速释放,开店空间广阔,全屋定制业务将是未来主要增长极。我们维持公司2018-2020年EPS预测分别为0.52/0.75/1.11元,三年CAGR44.1%,对应PE分为17/12/8倍,维持公司“买入”评级。

  风险因素:房地产行业波动风险;原材料价格大幅波动风险;新增产能无法及时消化。

  收入端延续稳增态势,利润端增长加速。前三季,公司收入端增速基本延续年初以来25%以上的稳增态势,在同业Q3收入增速放缓明显的情况下,公司仍达到25.5%。公司各项费用前三季基本没有大幅波动甚至略有下降,使得利润端实现高速增长。Q3单季扣非后净利润增速为55.90%,环比增幅扩大。

  设计溢价应对客流增长放缓,开店提速夯实明年增长基础。全屋定制自2016年后,成为公司经营的重点方向。根据我们跟踪的数据来看,公司上半年该业务终端客单价基本已接近4万元,同比增长约25%。凭借独特的产品原创设计实现设计溢价,对冲了今年后周期效应减弱对客流增长的影响,为全屋业务良好增长奠定基础。上半年公司全屋业务新增门店87家,开店速度相对较慢,结合全年开店指引测算,预计Q3门店新增数至少在50家以上,门店环比增速有较大提升。全屋定制由于门店展示品类较多,相比橱柜和衣柜门店,其创收周期也相对较长,因此我们判断下半年新增门店将会成为公司明年全屋业务增长的动力。

  多渠道发展,直营与大宗迅速崛起。自去年中报以来公司直营渠道持续高速增长,前三季依旧延续了这一趋势,且并未大幅新增门店,因此可以认为公司直营门店的经营品质正逐步改善。去年下半年公司开始恢复对大宗业务的拓展,上半年实现收入2,434万元,增长94.88%,恒大端口工程业务放量,推高前三季应收款同比增长127.74%。

  预计公司18-20年净利润分别为3.13/4.18/5.42亿,考虑到公司在甾体激素领域的强势布局,维持“买入”评级。

  风险提示:产品价格风险:公司的核心产品为治疗的一线用药,但是由于目前医院端医保控费、药占比和二次议价的影响,存在价格下跌的风险;原料药价格:甾体激素原料药竞争仍存在不确定性,存在价格风险;临床进展不确定性:目前国内新产品审批和临床加速,但是产品临床安全性和有效性存在不确定性,是否可以上市存在风险

  仙琚制药发布财务公告:截止2018年9月30日,实现营业收入26.5亿,同比增长33.25%;实现归属母公司净利润2.12亿,同比增长50.18%;实现扣非归母净利润2.02亿,同比增长47.07%;实现经营活动现金流净额2.38亿,同比增长135.42%;ROE为8.7%。

  业绩符合预期,现金流大幅改善,经营质量提升,研发投入加大。目前股价低估,建议买入

  1、收入端高速增长:剔除并表Newchem及商业收缩的影响,核心业务同口径增长20-25%。其中性激素领域黄体酮三季度较二季度提升,估计8%左右的增长;肌松领域招标放量,整体保持30%左右的增长,其中罗库溴铵和顺阿曲库铵增速各30%左右;呼吸领域受销售推广和招标放量,估计保持170%左右的增长。普药业务收匹多莫德等品种的影响,保持稳定。

  2、收入增长33.25%,应收账款和应收票据合计增长6%,大幅低于收入增长,收入质量提高。经营活动现金流净额2.38亿,同比增长135.42%,收益质量大幅提升。预计未来业绩将保持与终端同步的高速增长。

  3、原料药业务板块:受益于环保标准提高和小企业退出,原料药进入右侧。其中自有甾体类原料药保持30%左右的高速增长,有所提速。子公司浙江海盛VD3继续保持景气,贡献可观利润。Newchem整体经营稳健,保持个位数增长,同时高端品种对接和技术转移,预计将在2019年产生效益。整体来看,原料药业务拐点确立,量价齐升,未来随着高端产品上市,毛利率将进一步改善。

  3、研发方面:研发费用增加3600万,同比增加77.41%。预计2019年公司在新品种引进和一致性评价方面有所推进。重磅品种黄体酮凝胶和奥美克松钠稳步推进。

  高速主业平稳增长,梅林关项目潜在价值较大。 17 年分红比例 45.9%,股息率 3.6%。我们预计 18-20年EPS分别为0.84元、0.88 元和0.98元。当前股价对应PE分别为10.1X、9.5X和8.6X,维持“买入”评级。

  路网收入稳健增长,优质路产优化业绩结构。Q3单季公司实现营收14.63亿/+7.27%,环比提升9.43%。深长公司、益常公司分别于 17 年 4 月 和17 年 6 月 纳入合并范围,路费收入合计同增2.19亿元;沿江公司(18年2月纳入合并范围)合计实现营收3.47亿元/+14.95%;其他附属收费公路路费收入同增2.75%,主要受益于车流量自然增长、周边路网完善等因素。收费公路营收稳健增长,业绩持续优化彰显公司坚定发展公路收费主业的决心。

  投资收益表现亮眼,公允价值变动损益致使利润增速大于营收增速。Q3单季实现投资收益1.97亿元/+23.90%,主要为新收购德润环境投资收益增加及联营收费公路经营收益增长所致。德润环境股权每年可贡献投资收益约 2 亿元,此外德润拥有水处理和垃圾焚烧发电两大业务,可扩大公司环保业务,并在未来展开深层合作。此外,公司梅林关项目股权合作亦取得突破。7月25日,深高速公告称联合置地公司增资引入一名专业地产开发商作为战略投资者,此举有利于增强梅林关项目的管理运营能力,该项目预计 2019 年开始将有收入结转。此外,Q3公司公允价值变动损益1.18亿元,较去年同期增加1.61亿元,源于人民币贬值确认外汇掉期工具公允价值变动收益,系利润增速大于营收增速的主要原因。

  夯实双主业建设,多元化投资未来潜力较大。主业方面,公司将进一步整固和提升收费公路主业,推进外环项目和广深沿江高速扩建工作;环保方面,公司入股水规院和德润环境,深汕特别合作区南门河综合治理项目和龙里县垃圾焚烧发电项目有序推进中;地产方面,贵龙二期二阶段和三期预期于 19 年和20年完工;深圳梅林关城市更新项目已引入万科作为战略投资者。

  我们预计韵达股份18-20年EPS分别为1.43、1.56、1.94元,对应PE为22、20、15倍,韵达以科技创新挖深护城河,成本管控铸就核心竞争优势,服务质量保证市场份额,看好公司成长性,维持“买入”评级。

  风险提示:电商增速下滑导致快递需求下滑,行业竞争加剧,盈利能力下降,信息化、智能化提升程度不及预期,加盟商网点不稳定,新业务发展不及预期等。

  韵达股份2018年前三季度实现营业收入92.48亿元,同比增长35.23%;归母净利润19.81亿元,同比增长68.42%。前三季度,公司完成业务量47.63亿票,同比增长49.67%。业绩表现符合预期。

  业务量增速持续领跑行业,单票收入有所下降:Q3公司业务量依旧保持高增态势,共完成17.68亿票(+52.3%),环比提升2.0pcts, 连续7个月维持件量增速40%以上,较行业平均增速高出22.5pcts,市占率也提升至14.1%(+1.8pcts),主要得益于科技赋能、精细化管理和服务质量的提升。前三季度单票收入1.69元/-11.4%。我们认为,单票收入下降一方面是由于公司执行的包裹轻量化的市场策略,另一方面是韵达成本端改善后加大对网点补贴、抢占市场份额的体现。

  转让丰巢股权带来净利润大幅增长,扣非归母净利润增速下滑。18年前三季度营收92.5亿,同增35%,较18H1增速略回落1.7pct,与去年同期同比增速相比也略回落5pct。归母净利润19.8亿,同增68%,较H1增速大幅提高34.7pct。净利润大幅增长的主要原因是来自于投资收益,2018Q3单季度通过转让丰巢13.5%的股权获得投资收益6.5亿。而扣非归母净利润同比增速较18H1下降6pct。与18H1相比,公司前三季度毛利率略下降0.5pct至28.7%,三费率略降0.15pct,而由于投资收益大幅增长,净利率由H1的16.6%提升至21%。

  “一体两翼”持续推进,快运业务即将盈利。韵达在以快递业务为主体的基础上,不断嫁接周边,新业务领域也取得较快进展。快运业务表现亮眼,H1实现业务量44.2万吨,快运收入1.56亿元(占总营收2.6%),而18Q3单季实现快运收入1.58亿元,已超上半年快运营收,而营业成本1.83亿元,仅略亏0.25亿元,快运业务量的快速增长助推快运业务即将实现盈利。

  公司PB仅为0.8倍,具有较强安全边际。铁路运营服务高增长,并且成本利空已过,为业绩提供基本面支持,需积极组织货物发运,降低新货运承运制清算体制不利影响。铁路改革渐行渐近,客运提价、公司土地综合开发利好公司未来发展,成为公司股价催化剂,为公司业绩与估值水平提供想象空间。我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.16元/0.27元/0.22元,对应PE分别为19/11/14倍,维持“买入”评级。

  风险提示:铁路改革进度低于预期,客流量和货物发送量减少,铁路运营成本上升。

  公司2018年前三季度营收145.8亿,同增10.7%,归母净利润9.6亿,同增8.5%,扣非归母净利润9.9亿元,同增10.4%;Q3单季营收50.5亿,同增6.3%,归母净利润3.1亿,同降18.5%,业绩低于预期。

  单季营收增速下滑,成本刚性增长,共同拉低毛利:2018Q3公司客运依旧受到2017年9月21日新开两对广州东至潮汕跨线动车组,以及广州(东)至深圳的部分城际车采用大运能动车组利好影响,旅客发送量同增9.3%,客运收入预计稳步增长。货运方面,在新货运承运制清算体制下,货运营收为发送货物的全程运费收入,Q3单季公司货物发送量同降5.7%,叠加客运9月最后十天基数效应和增开班次的翘尾原因,预计是单季营收增速下滑主要原因,Q3单季营收同增6.3%,增速环比Q2下滑7.1pct。

  同时成本端,虽然2018H1公司完成今年计划五级大修的7组动车组,但工资和设备租赁费等成本项较为刚性,2018Q3单季营业成本同增9.0%,高于营收增速,使得毛利率同比下滑2.3pct,毛利5.0亿,同比下滑13.5%。公司若在未来无法积极组织发运,提高货物发送量,主业增速有继续下滑风险。

  预收款项大幅提升,土地综合开发终将获得收益:本期公司获得持有待售资产预付款,使得预收款项相比期初提高5.7亿。我们认为,这是部分交储广州东石牌旧货场土地使用权的补偿款,预计补偿款将在明年确认为收入,大幅提升公司业绩,土地综合开发终将贡献业绩增量。公司仍有大量土地可供交储开发,若能借助铁改机遇,盘活公司铁路用地,价值巨大。另外普客提价预期不断升温,公司将大幅收益与普客提价。

  考虑到公司IPO上市扩充衣橱柜整体产能,同时,公司持续完善“大家居”产业,布局推广木门与子品牌业务,新的业绩增长极正在形成。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS为3.88/4.83/6.14元,对应PE分别为18/14/11倍,维持公司“买入”评级。

  风险因素:宏观经济波动风险;原材料成本上涨风险;大家居门店收入增长不达预期。

  3Q2018,公司分别实现营收/归母净利润81.97亿元/12亿元,同比分别增长18.74%/27.07%,实现全面摊薄EPS2.85元,符合预期。

  Q3增长略显疲软,Q4可能有改善可能。Q3公司实现营收33.52亿元,同比增长10.66%,增速同环比分别下降29.88pct./10.49pct.,单季增长情况略显疲软。但公司前三季整理盈利能力仍保持提升态势,综合毛利率同比提升2.69pct.,达37.88%,净利率提升0.97pct.,达14.64%。展望Q4,我们认为,收入端增速存在改善可能。一方面,公司Q3预收款与去年同期基本持平,为下一季增长奠定基础。另一方面,公司于去年开始大力推进工程业务,造成前三季应收款上升122.7%。Q4是开发商业务集中交付期,预计此项业务还将贡献较高营收增量。

  各项业务稳健发展。橱柜:今年公司再度全面升级“橱柜+”战略,重塑橱柜产品体系,将产品划分为乐活、乐享、乐仕三大系列,促使橱柜业务能够更好满足不同阶层消费者的需求。衣柜:公司实现“产品生态体系”升级及产品价值提升,并推出全屋22㎡19800套餐“,应对终端客流下滑,维持业务较快速成长。欧铂丽:公司持续推进品牌和产品体系建设,虽然目前体量较小,但增速较好预计明后年将逐步发力,有望成为公司高速成长的新引擎。木门:欧铂尼木门全面升级品牌为欧铂尼木门+,结合全屋发展方向,公司在上半年提出了”1+5 全屋套餐,该套餐以木门为流量入口,通过服务和配套产品强化客户引流,并带动客单价提升。

  发行转债募集资金,加强全国产能布局。公司5月公告可转债发行预案,拟募集18亿元,用于清远、无锡和成都工厂建设,目前证监会已受理转债发行申请。我们认为,公司自上市以后致力于推进全国五大产区建设,其主要目的在于扩大产能覆盖面积,缩短运输距离,提高竞争壁垒加速出清产能覆盖范围内的中小定制品牌。

  凯文教育2018年Q1-Q3实现营收1.57亿元,-65%YOY,归母净利润-7141万元(业绩预期为-7500万元至-6500万元),去年同期为-6193万元,主要原因在于去年同期公司桥梁钢构业务和教育业务并行,且桥梁钢构业务收入占比较大,本期桥梁钢构业务已经剥离,导致相关收入发生较大下降。其中2018Q3单季实现营收6790万元,-69%YOY,归母净利润-1973万元, 去年同期为-3662万元。

  ①预收账款相较年初增长140%。截止2018Q3季末,预收账款为2.29亿,相较2017年末的0.95亿元,同比增加了140%,相较2018Q2季末增加了4%,主要系本报告期预收2018-2019学年学费,此部分预收款项将按权责发生制在服务期内确认收入。②2018Q1归母净利润为-3011万元,2018Q2归母净利润为-2157万元,2018Q3归母净利润为-1973万元,环比亏损有所改善。③公司预计2018年净亏损-9800万元至-8500万元,即预计2018Q4净亏损-2659至-1359万元,亏损的主要原因是自建学校项目竣工折旧摊销金额增加,融资规模增加导致利息成本增加。

  经测算,海淀学校2017年9月入学的新生部分已越过盈亏平衡点。海淀学校已完成两批招生,朝阳学校第一批学生已入学。经测算,2017.9-2017.12,海淀学校已实现盈利,随着2018/2019学年海淀学校第三批学生入学以及朝阳学校第二批学生入学, 2018/2019学年内,朝阳学校有望达到盈亏平衡,盈亏平衡点之后,业绩向上弹性较大,盈利能力或可期。

  高壁垒,高定位,强盈利能力公司,学校渐近盈亏平衡点,2018/2019学年之后业绩弹性较大,维持“买入”评级。由于增发仍存不确定性,暂不考虑增发情况,我们预测公司19/20年归母净利润为0.52/1.91亿元,19/20年对应PE为82x/22x,维持买入评级,考虑到学校资产从建设到盈利需要2-3年,盈亏平衡点越过之后业绩弹性较大,公司预计2019年有望盈利转正,是业绩的重要拐点,根据现金流估值,我们给予公司6-18月内目标价13.5元。

  风险提示:学校招生或不及预期;学生学籍管理可能存在一定风险;未来学生升学情况尚不确定;学校课程可能依据国家政策要求有所改动。

  我们维持公司业绩预测,预计公司2018/2019年归母净利2.6/3.9亿元。考虑近期市场风险偏好下降,我们下调公司目标价至7元(15*2018EPS)。

  营收/订单维持高速增长,定制精装业务良性发展助力毛利率持续提升。1)公司2018前三季度营收/归母净利为45.36/1.27亿元,同增51.5%/160.35%,大超预期。2)公司Q3累计新签合同额86.64亿元,同增49%,维持高速增长。截止2018Q3公司在手订单(考虑新签流转订单)达118亿元,订单营收比2.6,未来营收比有保障。3)公司2018前三季度毛利率/净利率12.7%/3.34%,较上年同期提升1.78/1.75pct,我们认为公司毛利率提升主要系定制精装业务占比提升,公司2018年前三季度新签定制精装合同39.53亿元,占比达23%,较2017年(16%)提升7pct。4)公司2018前三季度经营活动现金流量净额为-0.89亿元,同比-169%,系恒大业务应收票据结算增加导致。

  “大客户”战略抗风险能力更强,全装修大势所趋行业景气度仍高。1)1-9月新开工面积同增16.4%维持高位,但考虑9月销销售面积和销售额当月同比显著下滑,新开工面积及土地购置面积增速亦大幅回落,但在惯性作用下新开工仍有一定支撑,根据国金宏观2018/2019年地产投资同增8%/5%。目前市场对地产产业链较为悲观,我们认为尽管明年地产新开工增速将边际下滑,但是考虑公司主要合作伙伴为前30强地产企业,抗风险能力较强;同时现目前我国全装修市场渗透率不足20%,相较于十三五规划的“30%”的渗透率相差甚远,伴随渗透率提升全装修行业景气度仍高,我们预计2025年全装修市场规模有望达万亿,未来8年CAGR将达到25%左右的中高速增长状态。2)10月16日公司发布回购股份预案,预计回购金额约0.5~2亿元,约占流通盘的9%~37%,回购价格不高于8.8元,彰显公司信心。

  从公司的整体博彩收益变化与行业Q3的博彩表现来看,第三季度博彩受内地宏观经济影响下出现增速断崖式下降,需警示博彩尤其是VIP业务的增速进一步放缓甚至下滑;2018年9月澳门幸运博彩实现收入219.52亿澳门元/+2.8%,Q3VIP收入为400.92亿澳门元/+3.6%,中场收入为302.33亿澳门元/+20.5%,行业VIP增速放缓与中场收入增长较为稳定。Q3公司的表现低于预期,VIP收益增速4.9%,与行业水平较一致,中场业务增长8.2%,远低于上半年的增长表现及行业表现。整体来看作为VIP业务见长的公司受困于内地经济下行下的博彩需求下降。整体行业中场业务保持较为稳定的增长,而公司在大众游客为主的中场业务和角子机板块出现短板。

  各个娱乐场表现均较为疲软,Q3星际酒店出现VIP收益的下滑,但其收入结构的转变为此次季报的亮点:澳门银河作为公司娱乐场板块中体量最大的,表现较为温和,VIP和中场分别增长8.5%和6.4%,VIP领域的优势仍在,但中场低于行业平均。星际酒店为公司布局半岛区域较早的五星级酒店,出现了17年以来的VIP收益首次负增长,其中场表现好于公司整体水平(增长17.9%)。随着客群在半岛和氹仔区域的分化后,星际酒店的博彩收入结构转变表明公司的经营策略转变能力较强,吸引客群能力较强。

  短期公司估值受困于内地经济承压下博彩需求放缓,三四期项目的筹建和争取日本博彩经营为公司亮点,粤港澳大桥开通能够带动澳门客流增长:公司长期逻辑仍在,规划银河三、四期项目,预计20/21年开业。同时投资珠海横琴项目,深入布局日本市场。内地、澳门及海外三地同时推进,实现业务和区域多元化。短期看澳门博彩板块受到内地经济承压影响VIP业务增长逐季放缓甚至下滑,公司作为VIP博彩龙头的股价表现将承压。风险提示:政策面对澳门当地博彩市场有所限制,内地经济放缓导致需求下降,外部竞争环境加剧对澳门客流的分流影响,规划项目建设进度不及预期。

  公司发布三季度业绩报告,前三季度实现营业收入7.60亿元,实现归属上市公司股东净利1.61亿元,分别同比增长37.83%/38.35%,折合EPS0.50元。单三季度实现营业收入2.37亿元,实现归属上市公司股东净利0.47亿元,分别同比增长30.81%/38.46%。

  收入增速基本符合预期,扣非利润持续保持高增长:从收入端来看,18Q3实现增速+30.81%,与18Q2增速+36.60%相比环比略放缓,但与17Q3同比增速+26.35%相比仍呈现提速状态。在今年白酒Q3整体基本面平稳的背景下,公司仍能保持30%+的中高速发展,基本符合市场预期。18Q3归母净利增速实现+38.46%,较18Q2的增速+13.55%有所提高。总体来看,公司前三季度业绩基本符合我们前期判断,公司仍处于高速增长期。

  毛利率提升,期间费用率下降,推动净利率提升:18年前三季度公司实现毛利率77.83%,同比提高0.62ppt,料产品结构持续优化,酒鬼系列占比持续提升所致;前三季度期间费用率为36.48%,同比下降1.73ppt,主要由于管理费用率和财务费用率的下降:管理费用率为10.01%,同比下降1.68ppt,财务费用率为-0.29%,同比下降-0.26ppt。尽管前三季度销售费用率为26.77%,同比上升0.22ppt,但是公司净利率仍然实现了21.19%,同比提高0.43ppt,也再次体现出公司产品结构的持续优化效果。

  线上线下持续发力,全国化品牌持续打造中:2018年公司处于全力加速期,在线下以加快空白市场组织化招商布局为主,签约经销商数量持续大幅提高,省内外渠道建设持续推进;在线上以精准投放和加大央视等主流媒体、高效平台及重点场景的广告宣传为主,尤其是在中粮集团支持下,核心大单品酒鬼及内参在全国高级别活动如G20峰会等频频亮相,不断加深消费者对其品牌的重新认知。我们持续看好公司全国化品牌之路。风险提示:需求下滑/次高端空间压缩/省内外销售不达预期

  公司整体客单价显著领先同业,整装云处于纯增量增长期,有望进一步打开市值空间。我们预测公司2018-2020年EPS分别为2.63/3.65/5.14元,三年CAGR39.0%,对应PE分为25/18/13倍,维持公司“增持”评级。

  3Q2018,公司分别实现营收/归母净利润46.38亿元/2.93亿元,同比分别增长29.24%/42.28%,实现全面摊薄EPS1.50元,符合预期。

  引流红利略有下降,配套品略缓但仍高增。Q3单季公司营收实现22.71%的增长,相比上半年公司引流红利略有下降。加盟商渠道实现客流增长25%较上半年有所降低,客单价依旧保持10%的增长。分产品上,公司整体橱柜增长27%,衣柜增长28%,系统柜增长16%,配套家具品虽然依旧收获60%以上高速增长,但较上半年增速有所下降。

  新增加盟店贡献三季度大部分客流。截至9月末,公司总门店数2058家,其中直营100家,新增20家,加盟店1958家,新增593家。与上半年门店扩张相比,Q3单季公司加盟门店净增加203家,开店速度大幅领先Q1和Q2,由此判断Q3客流增长大部分来自新店开设的贡献。目前来看,公司加盟渠道经营品质略优于直营渠道。前三季,加盟渠道收入增速38%,净增门店贡献不足30%的增速,老店同店增长接近10%。反观直营门店,收入增速仅6%,净增门店贡献增速15%左右,老店同店处下滑状态。

  紧抓行业趋势,整装业务推进有条不紊。伴随消费主力转化,购房后家装家居一站式一体化消费趋势愈发明显。在此趋势之下,公司于去年下半年开始推进整装业务,目前分为自营整装和整装云两大部分。前三季,公司整装业务约实现收入1.2亿元,其中Q3单季创收7500万元,环比大幅提升50%以上。整体来看,公司整装业务推进稳健,现有整装云会员数量略超我们此前草根调研的预期。在行业确定趋势之下,整装业务对收入贡献将持续扩大,并打造全屋定制业务的全新流量入口。风险因素:房地产业宏观调控变动风险;原材料价格上涨风险;市场竞争加剧风险。

  乌镇及古北水镇客流三季度持续下滑,17年8月乌镇提价对于公司的收入增长贡献加大:公司前三季度两大重点景区乌镇及古北水镇的客流分别为718.79万人次/-10%、205.22万人次/-9.4%;实现收入13.53亿元/+9.36%、7.92亿元(略有增长),其中乌镇的客单价增长明显(188元/+21.5%),由于17年8月乌镇提价(9月20日起东栅降价10元,但不影响客单价提升)。乌镇实现净利润6.16亿元/+3.26%,上半年收到政府补贴约1.94亿元,剔除政府补贴后内生业绩增长约17%,古北水镇存在房地产结算收益(约八千万)。古北水镇Q3单季度接待游客人次为94.82万人/-11.3%,乌镇为269.22万人/-7.2%,客流下滑主要由于华东区域因后G20效应导致17年高基数以及北京地区的天气和暑期汛期影响。

  整合营销业务收入增长较快,Q3利润出现下滑主要由于公司的景区运营较为疲软:前三季度中青博联营业收入同比增长32.51%,年初至今承接多个大型会议的会展业务。山水酒店收入增长13.95%。从18年Q3经营数据来看公司单季度出现净利润的下滑(8.2%),三季度为旅游旺季,景区较为疲软的表现为利润下滑的主因。整体来看公司以两大景区为主的收入结构受到游客人次下滑的调整,但从过去的旅游小镇向文化小镇的升级过程中景区的客流及客单价均能够有提升空间。

  目前公司受景区客流下降及京能所持有的20%古北水镇股权的转移问题存在估值和业绩的压制。长期来看公司在景区开发经营的护城河较强,同时能够获得光大在资源和资金的支持,濮院项目也在不断建设中:古北水镇的股权转移问题由京能终止挂牌得到暂时结束。公司的景区开发经营的护城河不断加固,随着景区业态升级更新和文化会展属性的附加乌镇及古北水镇的客流和人均客单价能够实现增长,乌镇在天气影响客流的情况下收入仍能够实现正向增长。风险提示:极端天气及不安全因素发生;景区客流持续下滑;景区项目的经营和股权存在不确定性;濮院项目推进不达预期;旅行社业务持续亏损

  好未来是k12培训的龙头企业,但估值仍是需要考虑的因素,同时关于培训监管加严政策对其影响也具有一定不确定性,我们预计FY2019-FY2021公司实现归母净利润2.77/3.65/4.83亿美元,对应pe分别为52/39/30倍,Non-GAAP归母净利润3.34/4.33/5.61亿美元,对应Non-GAAP的pe分别为43/33/26倍,下调至中性评级,目标价26美元。

  FY19Q2营收增速53.5%,小班培优仍是主导地位,在线%(此前指引增幅在42-45%),学生数同增120.2%,“量”增内生驱动,需注意好未来的学生数是线%,仍处于主导地位,在线pct,体现了公司发展在线课程的进程推进。

  好未来经历了此前网点高速扩张,或需要进行管理上的整合消化。好未来FY16Q4至FY18Q1快速扩张,平均每个季度新增44个学习中心,之后扩张速度放缓,FY18Q2-FY18Q4平均每个季度新增9个学习中心,FY19Q1单季增加36个,而FY19Q2单季增加18个,扩张速度有所放缓。

  FY19Q2期末递延收入同比增速19.3%,已经连续两个季度低于50%。递延收入变化趋势领先于收入变化趋势,是收入预测的先验指标。递延收入增速明显放缓,可以预见未来收入增速会有一定程度的放缓。而公司所给的FY19Q3业绩指引中,收入增速30-35%,也印证了这一点与递延收入增速变化趋势相吻合。好未来过去业绩60-70%的增速是特定时期内迅速扩张的产物,未来扩张降速至30%-40%或是新常态。

  华贸物流在传统货代、特种物流以及跨境电商领域前景广阔,未来业绩高成长确定性高。公司多元化物流格局初现,业务结构不断优化,坚定并购发展战略,积极外延扩张,划转中国诚通,物流资源整合预期强烈。预计公司2018-2020年的EPS分别为0.33元/0.40元/0.46元,对应PE分别为17倍/14倍/12倍,维持“买入”评级。

  公司2018年前三季度营收68.6亿,同增8.9%,归母净利润2.6亿,同增19.1%,扣非归母净利润2.4亿元,同增17.2%;Q3单季营收25.5亿,同增11.5%,归母净利润0.7亿,同增20.8%。

  中美贸易战利空影响犹存,营收增速稍有回升:2018Q2受中美贸易战影响,国际空运运价和需求双双下滑,同时受航运市场长期低迷影响,公司海运业务增速趋缓,使得公司营收增速仅1.6%。不过公司Q3单季营收增速回暖至11.5%,环比Q2提升10.0pct。我们判断公司及时调整经营策略,采取降价引流的方式,叠加Q3人民币大幅贬值,刺激出口,货代需求回暖。虽然2018年国际集运市场运力依然供给过剩,但自4月份起持续温和复苏,海运市场或迎来触底反弹,并且“一带一路”的推进有利于公司特种物流的发展。未来仍需观察中美贸易战走势以及全球贸易环境,货代市场或企稳,但预计短期内难以出现明显好转。

  Q3公司的经营调整使得毛利率同比略有下滑,同时应收账款增加约1.5亿至21.3亿,但华贸管理费用率同降0.4pct,叠加美元贬值获得汇兑收益,推动Q3单季业绩稳健增长。

  跨境电商或成盈利新增长点,划转诚通期待资源整合助力高速发展:当前跨境电商持续高速发展,据预测到2020年,跨境电商或可达外贸进口额40%,跨境电商的发展带来新增货代需求。公司加强科技投入和信息化建设,有助于其增强在跨境电商货代领域竞争力,享受跨境电商增长红利。另外公司通过无偿划转,中国诚通成为公司间接控股股东。诚通下属物流资产丰富,预计华贸物流将在新平台下,继续整合战略,提高资本运营效率,促进业务板块均衡发展。

  基药目录扩容,有助于新增品种打开基层用药空间、推进分级诊疗。在基药品种的选择上,强化了临床必需、疗效确切,如索磷布韦维帕他韦的入选,进一步体现了药品供给侧改革不变。在当下,医保支付仍为最重要的放量因素,因此后续仍需密切关注11个新进基药目录的非医保药品与医保衔接的情况。

  近日,国家卫健委、国家中医药管理局发布《关于印发国家基本药物目录(2018年版)的通知》,2018年11月1日起施行。

  时隔六年更新,未来动态调整:原卫计委于2009年、2012年分别公布了两版基药目录,此后未作调整。未来基药目录将实行动态调整,调整周期原则上不超过3年。对新审批上市、疗效较已上市药品有显著改善且价格合理的药品,可适时启动调入程序。

  优化结构,打开基层用药空间,推动分级诊疗:2018年版目录在品种数量上由原来的520种增加到685种,其中西药417种、中成药268种(含民族药),新增品种包括了肿瘤用药12种、临床急需儿童用药22种等。由于各省对基层医疗机构均有较高的基药使用比例规定,因此基药目录扩容有助于新增品种在基层打开用药空间,同时优化基层可用药结构,推动分级诊疗。

  进基药≠进医保,支付仍存在不确定性:这次目录调整新增的药品品种中,有11个药品为非医保药品。医保部门按程序将符合条件的基本药物目录内的治疗性药品优先纳入医保目录范围或调整甲乙分类,但尚无明确路径。如能进入医保目录,对相关品种将是基层+支付双重放量利好。风险提示:政策风险;后续各省实施进度低于预期;各级医院实施进度低于预期;医保支付衔接低于预期。

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